Чому різке зниження облікової ставки НБУ призведе до колапсу, курс гривні — вже не головне
Чому курс гривні перестав бути головним макроекономічним показником в Україні, як суди підвищують кредитні ставки. Інтерв'ю з Сергієм Ніколайчуком, який впроваджував у НБУ таргетування інфляції
Заступник Міністра розвитку економіки, торгівлі і сільського господарства України Сергій Ніколайчук раніше працював директором департаменту монетарної політики і економічного аналізу Національного банку України. В інтерв'ю НВ Бізнес розповів про те, як НБУ перейшов від утримання курсу гривні до таргетування інфляції, на що впливає облікова ставка НБУ і як її можуть використовувати звичайні люди.
— Ви відповідали в НБУ за напрям, пов’язаний з таргетуванням інфляції, почнемо з цього. Для звичайних людей поясніть, що це таке і як застосовується на практиці?
— Національний банк відповідає за кількість і ціну грошей. Зазвичай центральні банки мають на меті — утримати цінову стабільність, тобто забезпечити те, щоб продукт, який вони випускають — гроші — зберігали свою вартість. Різні банки по-різному підходять до цього завдання і деякі при його виконанні базуються на утриманні стабільного обмінного курсу — це те, що намагався робити Національний банк до 2015 року. Після того як система перестала працювати, коли не залишилося ресурсів для утримання, по суті, фіксованого обмінного курсу, було прийнято рішення перейти на нову систему, яка базується на таргетованій інфляції.
— А скільки до цього йшло грошей, щоб підтримувати курс?
— Наприклад, в середині 2011 року наші резерви становили 38 мільярдів, на початок 2014 року їх залишилося менше 20 мільярдів доларів.
Все більше і більше країн переходят на інфляційне таргетування — режим, який базується на тому, що центральний банк встановлює для себе оптимальний цільовий рівень, на якому він хотів би бачити приріст цін на певний споживчий кошик. І своїми інструментами робить все можливе, щоб інфляція, тобто приріст цін, відповідала цьому цільовому рівню.
Зазвичай центральні банки встановлюють для себе мінімальний, але позитивний рівень, темпу приросту цін і його таргетують. У розвинених країнах це 2%, для країн, що розвиваються, зазвичай трохи вище, від 3 до 5%. На початковому етапі ми вибрали для себе мету — 5%.
— Як рішення про таргетування на практиці реалізовано в Україні?
— Починали ми перехід до цієї системи в 2015 році, якщо ви пам’ятаєте, в розпал фінансово-економічної кризи. Через триразову девальвацію обмінного курсу інфляція перевищувала в середини 2015 року 60%, і першим завданням була, звичайно, стабілізація фінансової ситуації в країні. Уже в 2015 році Національний банк опублікував Стратегію монетарної політики на 2016−2020 роки, де оголосив свої цілі: середньострокова мета — 5% з інфляції була поставлена для 2019 року і для кожного року були оголошені проміжні цілі, які встановили б орієнтир для Національного банку, як прийти до оптимальних 5%. На перший, 2016 рік, була встановлена мета 12%. Нам з одного боку пощастило, з іншого боку були вжиті досить жорсткі заходи в 2015—2016 роках, і в результаті інфляція змогла знизитися до 12,4%, дуже близько до нашого цільового показника. Це був успішний початок. Далі почалися певні проблеми, коли в 2017 році економіка зіткнулася з рядом шоків, як економічна термінологія називає неочікувані події. По-перше, у нас був досить поганий урожай в той рік, пов’язаний із заморозками і скороченням пропозиції овочів і фруктів, тому продовольча компонента внесла досить серйозний вклад в інфляційні процеси в 2017 році. І, що, напевно, більш істотно для фундаментального тренда, у нас в 2017 році запрацював безвізовий режим з ЄС, почалася досить активна міграція населення. До того ж, ця міграція була пов’язана з досить серйозними зусиллями Польщі, яка відкрила кордони для українських працівників і істотно спростила для них можливості працевлаштування. Все це призвело до того, що у нас заробітні плати почали рости дуже високими темпами. І, відповідно, попит, підкріплений зростанням доходів, відбився на цінах. Центральний банк в свою чергу був змушений з цим боротися — піднімати облікову ставку, значно посилюючи свою монетарну політику.
— Тоді ставка почала зростати.
— Ідея інфляційного таргетування дуже проста: якщо ви дивитеся, що інфляція зростає темпом, який швидше, ніж ви б хотіли це бачити, то центральний банк починає робити свої гроші — національну валюту — більш дорогими. Він керує ними через процентні ставки, які по суті є ціною грошей. Підвищуючи ставку, центробанк робить гроші, які сьогодні є на руках у бізнесу і населення, більш дорогими щодо завтрашніх. Одночасно це впливає на вартість національної валюти щодо іноземних валют …
— Це зміцнює її курс?
— По суті, так — чим вища процентна ставка, тим більш привабливою ви робите власну валюту щодо іноземних валют, відповідно, зміцнюється обмінний курс. Це в принципі і призвело до того, що ми бачимо досить слабкі коливання обмінного курсу в останні три роки і навіть його зміцнення в останні місяці.
Можна сказати, що з 2015 року курс валют вже не став головним показником для Національного банку.
На перший план, звичайно, вийшла інфляція. Курс гривні для нас важливий тією мірою, якою він впливає на інфляцію.
— А як перехід до таргетування інфляції позначився на вартості кредитів? Тому що навіть при стабільному курсі, який утримувався за рахунок резервів НБУ, відсотки були високі.
— Згадаймо 2011−2013 роки. Був стабільний обмінний курс, були досить низькі процентні ставки на міжбанківському ринку…
— І по ідеї це ж повинно впливати на кредити.
— Так, але ні банки, ні фінансові аналітики — ніхто не вірив у стійкість стабільного обмінного курсу, всі бачили тенденцію на зниження резервів, всі бачили те, що цей курс утримується виключно резервами Національного банку, і всі розуміли, що ці резерви не вічні. Всі очікували, що в якийсь момент система обвалиться. І в такій ситуації природно, що процентні ставки за депозитами і кредитами не могли бути низькими.
— Зараз ми бачимо справжню реальну ситуацію, оскільки ключова ставка відображає ризики?
— Так-так, все правильно. За великим рахунком до 2015 року роль облікової ставки Національного банку була близька до нуля. В основі інфляційного таргетування — те, що Національний банк впливає на економіку за допомогою процентних ставок. Відповідно, центральний банк повинен управляти короткостроковими ставками на міжбанківському ринку і вже через них передавати імпульси в інші ціни фінансового ринку, в більш довгострокові процентні ставки за кредитами, за депозитами, які вже впливають на економічні рішення суб'єктів економіки. Також ці процентні ставки впливають на обмінний курс, передаються в показники сукупного попиту і показники інфляції.
— З чим пов’язана критика щодо того, що Національний банк повинен знижувати ставку, тому що потрібні дешеві кредити?
— Тут дуже важливо не наламати дров у цьому поспіху. Ми бачимо насправді, що процентна ставка в своєму рівноважному рівні повинна бути набагато нижчою, ніж та, яка у нас зараз. Ми оцінюємо її рівноважний рівень у 8%. Але зараз інфляція все ще залишається трохи вище нашого цільового показника, і для того, щоб знизити інфляцію до 5% ми змушені проводити політику дорогих грошей. В принципі це те, як працюють центральні банки в усьому світі, це не якийсь унікальний український рецепт.
— Добре, припустимо, Національний банк пішов би на поводу цієї критики і різко б знизив ставку, що б сталося?
— Я думаю, що посилився б девальваційний тиск, посилилися б інфляційні очікування, у нас почала б швидше рости інфляція. Одним словом, низька процентна ставка спровокувала б високе зростання цін. Що зробило б населення? У такій ситуації вигідніше бігти в магазин, по максимуму позбуватися від гривні, яка дешевшає, і в цьому випадку ми б отримували девальваційно-інфляційну спіраль.
— Тобто, різке зниження облікової ставки призведе до колапсу?
— Так, дуже часто я чув, особливо в 2016 році, після того як ми різко знизили інфляцію до 12% з 50−60%, як дуже багато експертів почали говорити — мовляв, насправді це було легко, що так, треба було трошки «затиснути» економіку, але в принципі можна було очікувати, що інфляція швидко знизиться, як тільки ми стабілізуємо ситуацію. Давайте ми подивимося на приклад Аргентини, яка вже третій рік не може виборсатися з перманентної фінансової кризи. Там наочно видно, як інфляційні і девальваційні очікування постійно підкріплюють один одного. В результаті, країна просто скочується в гіперінфляцію — ще не скотилася, але вже дуже близька до цього. Приклад Зімбабве або Венесуели я навіть не хочу наводити, як і повертатися до досвіду України 1990-х років, коли всі вважали, що монетарна політика може вирішити всі проблеми економіки, давайте просто надрукуємо більше грошей.
— Як зараз виглядає ситуація?
— Зараз ситуація така, що дії Національного банку спрямовані на те, щоб привести інфляцію до 5%. Для цього важливо, щоб населення, бізнес, фінансові аналітики — всі повірили в те, що центральний банк буде робити все можливе, щоб привести інфляцію до 5%, якщо вона йде в один або в інший бік. І якщо всі будуть вірити в те, що інфляція буде п’ятивідсотковою, населення буде готове нести в банк фінансовий ресурс на депозити під ставку, яка буде співвідноситися з такою інфляцією. Ніхто ж не понесе в банк свої гроші, коли очікується висока інфляція, ми це вже проходили…
Якщо ви хочете створити ресурс в економіці для дешевих кредитів, він повинен звідкись взятися. Просто його надрукувати — це шлях, знову ж таки, до великих фінансових проблем. Тому так, стабільне низькоінфляційне середовище створює основу для низьких ставок за депозитами, під які населення буде готово нести в банк гроші, тому що знатиме, що ці низькі процентні ставки покривають інфляційні ризики. Відповідно, це створює базу для комерційних банків для того, щоб кредитувати під більш низькі відсотки. Це один бік медалі. Є й інший. У нас ще є дуже багато проблем, пов’язаних з кредитуванням, які знаходяться поза сферою діяльності Національного банку. Зокрема, захист прав кредиторів. За останній рік на законодавчому рівні досить серйозно покращилася ситуація, але у нас ще залишається проблема імплементації цих законів у судові рішення, які дуже часто спрямовані проти кредиторів.
— Судова система впливає на рівень інфляції.
— Так, звичайно, судова система дуже сильно впливає на кредитні ставки. Банки закладають в кредитні ставки підвищені ризики, банки обмежують кредитування тим позичальникам, у яких вони не впевнені. Тому повноцінне завершення судової реформи — це дуже важливий елемент для відновлення кредитування високими темпами для зниження ставок.
— На яку інфляцію націлилися в наступному році?
— Ми вважаємо, що 5% буде досягнуто вже в наступному році.
— Які чинники можуть вплинути на те, що це не буде реалізовано?
— У нас завжди в економіці є великі ризики, але на сьогодні ми вважаємо, що ці ризики досить збалансовані. Тобто ймовірність того, що інфляція буде вище 5%, і того, що буде нижче — приблизно однакова.
— Припустимо, на наступному тижні суд прийме рішення, що Приватбанк націоналізований незаконно. Держава друкує 100 мільярдів гривень, щоб виплачувати гроші
— Давайте зараз не будемо спекулювати, яким може бути розвиток ситуації з Приватом, тому що насправді так, там можуть бути абсолютно різні сценарії розвитку подій з урахуванням різних судових рішень. Але, природно, в будь-якому випадку рішення не на користь збереження статус-кво, звичайно, буде фактором, який дуже серйозно підірве довіру інвесторів до української економіки, до української влади, істотно погіршить настрої населення, бізнесу тощо
— Ви влітку почали публікувати прогнози за обліковою ставкою. Навіщо це було зроблено, на кого спрямовані ці сигнали?
— За великим рахунком це більше сигнал для фінансових аналітиків, для інвестиційних компаній, для банків, для міжнародних експертів, для людей, які професійно стежать за діями центрального банку. Український центральний банк за досить короткий період часу перейшов від ситуації, коли комунікації з монетарної політики базувалися на принципі «гроші люблять тишу», до ситуації, коли ми є одним з найбільш прозорих центральних банків у світі і публікація прогнозу процентної ставки була наступним кроком до посилення нашої прозорості.
— Як її можуть використовувати звичайні люди?
— Звичайні люди можуть орієнтуватися на прогнози центрального банку, розуміючи, що буде з процентними ставками. Якщо сьогодні у нас процентна ставка 16,5%, кредитні ставки, відповідно, трохи вище, депозитні ставки трохи нижче за цю ставку. Якщо центральний банк очікує, що на кінець наступного року процентна ставка буде близько 9%, потім знизиться до свого так званого рівноважного рівня (до 8%), то можна очікувати, що в наступному році, через два роки будуть серйозно знижуватися депозитні ставки, кредитні ставки. Відповідно, на основі цих прогнозів можна будувати свої фінансові та інвестиційні рішення. Якщо у нас сьогодні процентні ставки дуже високі в порівнянні із завтрашніми, то, напевно, це більше привід для того, щоб сьогодні відкласти своє споживання, свої інвестиції на наступний рік для того, щоб накопичити додатковий фінансовий ресурс зараз і скористатися ним через рік, коли ці процентні ставки вже будуть нижче і коли не буде таких стимулів для відкладання цих споживчих і інвестиційних рішень.
Ми постійно в своїх комунікаціях робимо фокус на тому, що це прогноз, це не є будь-яким зобов’язанням Національного банку. У нас може прилетіти черговий «чорний лебідь». Або просто ситуація може піти не так, як ми закладали в наші прогнози, це може стосуватися і зовнішніх чинників, і внутрішніх, того ж врожаю, наприклад, або якихось несподіваних політичних рішень. Відповідно, залежно від того, як ці фактори будуть впливати на наші прогнози інфляції, точно так само ми будемо коригувати свої рішення і очікування за процентною ставкою для того, щоб вони узгоджувалися з досягненням наших інфляційних цілей.
— Вас призначили заступником міністра економіки, чим ви будете займатися?
— Насправді моя робота там якоюсь мірою буде схожа на те, чим я займався і тут (НБУ — Ред.). Якщо тут я займався побудовою аналітичної системи для підтримки і прийняття рішень щодо монетарної політики, то там у мене буде така ж аналітична функція в системі прийняття рішень, тільки вже з економічної політики.
— Чи будете робити якісь прогнози?
— Так, буду теж курирувати прогноз, тільки якщо тут я займався макроекономічним прогнозом Національного банку, там я буду займатися питаннями макроекономічного прогнозу уряду.
