Чи обвалять ОВДП економіку України

14 січня 2020, 08:30

Хочу знову повернутися до теми ОВДП, які купили нерезиденти, завівши в Україну більше $4 млрд. Що на мій погляд стало основним економічним чинником минулого року, викликавши зміцнення гривні на 19%

Критики кажуть, що побудували фінансову піраміду. Прихильники, що знайшли золоту жилу. Насправді, все не так однозначно. І дивитися треба трохи не туди.

На початку грудня, ще до того, як стало відомо про падіння промвиробництва на 7,5%, я писав про те, що зміцнення курсу призведе до втрати експортерами за рік приблизно $3−3,5 млрд оборотки. Через порушення цінових пропорцій між курсом і витратами. Ніяких виразних і переконливих коментарів, що спростовують ці розрахунки, не прозвучало. Крім того, що у перемоги є своя ціна, а ОВДП, це така перемога, що $3−3,5 млрд втрат, це дрібниця.

Відео дня

Та й взагалі, всі, крім експортерів, від зміцнення курсу тільки виграли. Не уточнивши, правда, хто ці всі. Крім мене на ту ж тему писали Ігор Гуменний, Петро Чернишов, Костянтин Єфименко та інші розумні і авторитетні люди. Не хочу її далі розвивати. Почекаємо підсумків року в промисловості. Вона сама повернеться в публічну площину.

Давайте сьогодні поговоримо про самі ОВДП. Я давно цікавлюся інструментами з фіксованою прибутковістю, до яких вони належать, і розумію, як вони функціонують. Тут оцінюють ризики і рахують дохідність. Тому що покупка на мільярди доларів суверенного боргу з таким низьким рейтингом, та ще й в національній валюті, це серйозний крок. До речі, дуже хотілося б поглянути на список покупців. 20 тисяч дрібних спекулянтів, це одне. Ці утруться і підуть далі, якщо що. А фігури калібру Баффетта це зовсім інше. Вони за свої гроші око виймуть.

Чи є ці конкретні ОВДП фінансовою пірамідою? Поки що ні. Наш валютний ринок дуже маленький. Купити і продати на ньому одномоментно не те, що $500 млн, але навіть $200 млн може тільки Нацбанк. Власне він і викуповував всю валюту, яку завели в Україну нерезиденти під ОВДП. За ним же встановленою, а не за «ціною відкритого ринку», як люблять писати деякі придворні експерти. Ніякої «ринкової» ціни для таких обсягів просто не існує. І дивно, що за нею формується офіційний курс. Ринок такі обсяги не зміг би купити навіть за курсом 15. А нерезиденти ніколи б не продали навіть по 20. У них прибутковість вилетіла б.

Тому вся угода відбулася тільки завдяки Нацбанку. Завтра (через рік, або через три) вони, отримавши назад свої десятки мільярдів гривень, почнуть виходити з ринку. Спробують на ринку купити валюту. Купити, природно, не зможуть. Там немає таких обсягів. Продати їм валюту для «виходу» може знову тільки Нацбанк. Він це теж розуміє, тому всі ці мільярди змушений буде тримати в резервах до моменту виходу нерезидентів з ОВДП. І поки він це буде робити, піраміди не виникне.

А якщо витратять і валюту і гривню і почнуть «наздоганяти» новими позиками, то цілком може вийти те, що в 90-х було в Аргентині, Мексиці та Росії. Коли всі їхні місцеві «ОВДП» для нерезидентів взяли і в один прекрасний день накрилися мідним тазом. Поховавши національні валюти.

Валютні ризики за ОВДП взяли на себе не їх покупці, як хтось думає. А Нацбанк

З цього випливає цікавий висновок. Валютні ризики за ОВДП взяли на себе не їх покупці, як хтось думає. А Нацбанк. Навіть якщо не повністю, то значною мірою. А якщо це так, то треба тоді визнати, що будучи за формою гривневими, ці нові ОВДП фактично є квазівалютними. І прибутковість за ними треба рахувати через валюту. Як пару купон-курс. Тому що вона формується не тільки відсотками за купоном, які платить Мінфін, а й курсовими різницями, які ляжуть потім на Нацбанк.

poster
Дайджест головних новин
Безкоштовна email-розсилка лише відбірних матеріалів від редакторів NV
Розсилка відправляється з понеділка по п'ятницю

Щоб було зрозуміліше. Купивши у нерезидента валюту в 2019 р. по 26, Нацбанк при зміцненні гривні на 10%, продасть її «на виході» вже по курсу 23,4 і отримає збитки 2,6 грн на доларі.

А при ослабленні на ті ж 10%, прибуток 2,6. Якщо порівняти в лоб купон за «старими» і «новими» ОВДП, то ніби все відмінно. На обличчя зниження і прямий виграш бюджету.

Але за фактом все не так просто. Давайте перерахуємо фактичну прибутковість гривневих ОВДП у валюту. З урахуванням зміцнення курсу гривні. Візьмемо умовний трирічний випуск. Купон у гривні 12%. Якщо за цей час гривня зміцниться на 10% вона за рік зміцнилася більше), ефективна прибутковість для держателя відповідно, ціна запозичення для емітента) на виході складе 15% річних у валюті. Останні розміщення трирічних доларових бондів у нас були рік тому з купоном 7,75% і ефективною ставкою на сьогодні, 6,3%. А це в два рази нижче за реальну валютну дохідність нових «поліпшених» гривневих ОВДП. Не виходить перемога. Зміцнення курсу гривні на 1% на рік, приносить їх власникам додатково $40 млн. До речі, нерезиденти — володільці ОВДП рахують дохідність так само. У них в балансі цей актив відображений у валюті.

Хтось скаже, це все віртуальна прибутковість і так рахувати не можна. Курс може бути різний. Може. А який у нас буде курс через рік, через три? Схоже цього не знають і люди, які приймають економічні рішення. Макропрогноз на минулий рік був 29,4. Закінчили 23,5. На наступний рік Нацбанк дає 27. У міністра економіки Милованова два сценарії, на 24 і 27. Прем'єр-міністр Гончарук взагалі заявив, що гривня буде і далі зміцнюватися.

У мене особисто такий плюралізм думок викликає крайнє здивування. Адже за кожною цією цифрою стоять мільярди. Або втрат або виграшів. Не тільки в бюджеті, але й у реальній економіці. До речі, чому такий різнобій, я дійсно не розумію. Тому, що всі інші параметри ринку більш-менш постійні, і саме валюта нерезидентів під ОВДП, там майже єдина, але при цьому, цілком керована змінна позиція.

До чого я все це пишу. Я зі своїми партнерами займаюся бізнесом з 1992 року. За цей час інфляція була і 3 000% на рік, і нуль, і 300. Звикли і навіть навчилися управляти (виживати). У нас диверсифікований бізнес. Є виробництво і сфера послуг, є внутрішній і зовнішній ринок. Для нас немає поняття «вигідний» курс. І нас не радують ні різка інфляція, ні зміцнення гривні самі собою. Все одно десь потім вилізе.

Для нормального розвитку економіки потрібна стабільність. І в курсі і в цінах. Ситуація з бюджетом та зовнішніми боргами зрозуміла. Її треба розрулювати. Але ставити віз попереду коня не можна. Кінь спіткнеться. Не можна лікувати бюджет за рахунок економіки. І треба прораховувати до кінця наслідки прийнятих рішень. Це добре, що Нацбанк, Мінфін, Мінекономіки, як економічні стейкхолдери, одна команда. Чаю збираються разом попити. Слова одне одному гарні в фейсбуці пишуть і привітання з перемогами. Але при цьому треба не забувати, що вони все-таки повинні бути, в хорошому плані, опонентами. І у них дещо різні цілі, функції, і методи. Прописані і в Конституції, і в законах. Я їм і нам бажаю успіхів у новому році.

П’ять висновків після обговорення всього написаного

Я свідомо не розставляв акценти і не робив оціночні висновки. Мені було цікаво почитати думки і почути конструктивну критику моїх розрахунків. Нічого, що кардинально змінило мою думку, я не побачив. Тому висловлюся більш виразно:

1. Ідея із заміною валютних бондів на гривневі ОВДП в принципі, правильна. Якщо для цього шукати ресурси всередині країни, і не у банків.

2. Прихід на гривневий ринок нерезидентів не вирішив проблеми диверсифікації джерел державного боргу, тому що природа валютних ризиків принципово не змінилася.

3. Сама процедура «заходу» і визначення прибутковості в парі купон-курс була проведена не зовсім коректно, і фактична прибутковість «гривневих» ОВДП у валюті набагато перевищує їх прибутковість у валюті на зовнішніх ринках.

4. Наступне зміцнення курсу гривні, викликане всім цим, завдало удару по економіці в розмірі, порівнянному із загальною величиною проданих ОВДП.

5. На ринку з’явився економіко-політичний фактор в розмірі понад $4 млрд незрозумілого походження і незрозумілих концентрацій, який буде чинити на нього тиск у своїх інтересах.

Спасибі всім, хто взяв участь у обговоренні.

Показати ще новини
Радіо NV
X