Что влияет на обменный курс гривни
Еще месяц назад в украинских и международных экспертных кругах динамика курса гривни к доллару США вызывала восторг.
Валюты подавляющего большинства развивающихся стран девальвировали к доллару США, а курс гривны колебался незначительно, оставаясь на первых местах по ревальвации к доллару США.
Это объяснялось фундаментальными факторами – благоприятной ситуацией на традиционных рынках украинского экспорта: металлов и зерновых. Дополнительным фактором выступала присущая валютному рынку Украины весенне-летняя сезонность, когда преобладает предложение валюты, а ожидания положительны.
Шторм на мировом финансовом рынке, который задел валюты более интегрированных в него стран, гривну практически обошел. Во-первых, Украина мало интегрирована в мировое финансовое пространство. Это, конечно, не повод для гордости, но это частично изолирует ее не только от предпочтений, но и от рисков глобального финансового рынка. Во-вторых, НБУ проводит жесткую монетарную политику, удерживая высокие процентные ставки. Высокая стоимость гривны также снижает давление на обменный курс.
Однако последние недели гривна находится под девальвационным давлением. Естественно возникает вопрос: это связано с изменением фундаментальных факторов?
Лучше ответят цифры. Как видно из графиков, цены на товары украинского экспорта остаются достаточно высокими, никаких кардинальных провалов не произошло.
Источник: Thomson Reuters, расчеты НБУ
Соответственно экспортные поступления и в дальнейшем превышают прошлогодний уровень. Экспорт сельскохозяйственной продукции продолжается, как и жатва. То есть валюта у аграриев есть, как и необходимость заводить ее в Украину. Итак кивать на снижение экспортной выручки еще рано.
Экспортная выручка (пятидневная скользящая средняя), $млн
Источник: НБУ
"Жадные" нерезиденты
Распространенным объяснением среди экспертов был выход нерезидентов с рынка гривневых государственных облигаций. При этом акцент делается на доходы, которые они получили, инвестируя в гривну зимой и выводя средства сейчас. Действительно, зимой из-за сезонного уменьшения предложения валюты, приход нерезидентов на фоне высоких ставок в гривне был спусковым крючком, который позволил переломить девальвационную тенденцию.
Однако вывод нерезидентами средств, учитывая их объем, не является фактором, который бы сам по себе привел к девальвационному давлению.
За предпоследнюю неделю июля, когда происходили крупнейшие погашения ОВГЗ, их объем в собственности нерезидентов уменьшился на 50 млн в долларовом эквиваленте. Это составляет лишь пятую часть дневного объема торгов межбанковского валютного рынка и нельзя назвать значительным объемом спроса.
Трудно обвинять нерезидентов в растаскивании украинских богатств. Инвесторы не являются благотворителями, их основная цель – поиск прибыли. Они умело воспользовались ситуацией и помогли сдвинуть на более ранний срок традиционное сезонное укрепление гривни. Это в свою очередь способствовало ослаблению инфляционного давления, результат чего мы сейчас наблюдаем в снижении инфляции. То есть ситуацию скорее можно считать выигрышной как для нерезидентов, так и для украинской экономики.
Участие нерезидентов во внутреннем рынке ценных бумаг является весьма существенным в странах развивающегося мира. Это углубляет финансовые системы соответствующих стран и удешевляет стоимость долговых ресурсов. В Украине, где доля государственных ценных бумаг в собственности иностранных инвесторов в текущем году не превышала 2,5%, есть значительный потенциал для роста.
При этом благодаря увеличению активности нерезидентов на рынке гривневых ОВГЗ сезонность обесценения/укрепления гривны, повторяется ежегодно, является явлением, которое будет постепенно исчезать. Все больше будет желающих купить гривну за доллары дешево зимой и продать дороже летом. Такие, спекулятивные по своей сути операции, позволят устранить ложные рыночные перекосы и добавляют стабильности валютном рынке.
Когда настроение портится у всех сразу
Но курс сам по себе не девальвирует. На самом деле крупнейший фактор – негативные ожидания. Причин почему они на этот раз испортились так резко – несколько. С одной стороны незначительные колебания гривни в течение апреля – большей части июля создавали ощущение стабильности, а с другой усиливали ожидания "ну вот что-то случится и начнется девальвация". Многие связывали это "что-то" с плановым погашением ОВГЗ нерезидентам с соответствующим ростом спроса на валюту.
И хотя валютный рынок легко переварил выход нерезидентов, ажиотаж все же разгорелся. Не менее важным, или возможно и более важным по влиянию фактором повышенной "нервозности" на валютном рынке является неопределенность относительно получения финансирования МВФ. После положительного отклика МВФ по закону об антикоррупционном суде шансов его получить стало больше. Но и времени до окончания программы сотрудничества с фондом остается все меньше. Этот фактор не добавляет позитива для валютного рынка.
В случае возникновения девальвационного давления участники валютного рынка пользуются вполне понятной логикой – зачем продавать валюту сегодня, если завтра можно сделать это по более высокой цене. У покупателей валюты логика противоположная – Не откладывай на завтра то, что можешь купить сегодня.
Фактор ожиданий имеет много проявлений.
Снижение сальдо продажи наличной валюты. Официально в статистике этот показатель носит название "продажа иностранной валюты населением". Но мало для кого секрет, что наличную валюту продает и теневой, скорее всего, сельскохозяйственный сектор. Если большую часть года сезонность продаж наличной валюты повторяла прошлогоднюю динамику, то в конце июля – начале августа объемы перешли в отрицательную плоскость.
Сальдо операций на наличном валютном рынке (пятидневная скользящая средняя), млн долл. ( "+" - чистая продажа населением "-" - чистая покупка населением)
Источник: НБУ
Снижение продаж валюты экспортерами
Несмотря на благоприятную мировую конъюнктуру и значительный объем экспортной выручки, объемы ее продаж в последнее время сократились. Показательно, что снизилось соотношение свободной продажи валюты экспортерами к обязательному (50% выручки они должны продавать в соответствии с требованиями НБУ). Это подтверждает существование не фундаментального, а поведенческого давления на гривну. Имея валюту, экспортеры не спешат ее продавать.
Соотношение свободной продажи валюты клиентами банков к обязательной продаже (пятидневная скользящая средняя)
Источник: НБУ
Повышение спроса на валюту со стороны импортеров. Спрос на валюту повысился прежде всего со стороны топливно-энергетического комплекса. Сработал как сезонный фактор, так и желание совершить платежи за импорт вперед.
Платежи за импорт (пятидневная скользящая средняя), $ млн
Источник: НБУ
Уплата дивидендов за границу. Прошлый год был достаточно успешным для украинских компаний. Такой положительный фактор имеет и другое проявление – компании имеют больше прибыли для вывода за границу в виде дивидендов. И в последнее время они пытались сделать это быстрее. В июле объем таких перечислений за границу составил $440 млн, в то время как в июне – $290 млн.
Большинство развивающихся стран, имеют отток капитала по этой статье. Но, как правило, его с лихвой превышает приток прямых иностранных инвестиций.
К сожалению, из-за медленной реализации реформ, направленных на улучшение инвестиционного климата, в частности предусмотренных программой сотрудничества с МВФ, и неопределенность со сроками получения соответствующего официального финансирования, в Украине сейчас имеем противоположную ситуацию. За первое полугодие 2018 объем выведенных дивидендов составляет $1,6 млрд, в то время как объем прямых иностранных инвестиций - $1,2 млрд.
Источник: НБУ
Укрепление – перемога, девальвация — зрада?
В ежедневных выпусках новостей обычно подается информация о том, что НБУ "укрепил" или "снизил" курс гривны. Первое воспринимается как маленькое достижение, противоположное – как сдача завоеванных позиций. Такое восприятие – следствие длительной практики фиксации Нацбанком обменного курса в прошлом. Когда во время кризисных эпизодов, например в 2008 и 2014 годах, курс начинал девальвировать, то это были не колебания, а кризисная коррекция. Соответственно, общественность из прошлого опыта знала, что курс будет двигаться в одну сторону – девальвации.
Однако уже несколько лет Национальный банк применяет плавающий обменный курс. Курс определяется объективными факторами, а не желанием НБУ. Такая стратегия как раз позволяет минимизировать возможность резкой курсовой коррекции. Ведь экономика может постепенно приспосабливаться к изменению условий, в которых она функционирует. Динамика курса в более длительной перспективе определяется именно фундаментальными условиями (такими как цены на украинский экспорт и производительность собственно экономики).
Краткосрочные колебания обменного курса в определенных пределах являются нормальным явлением, которое не вредит экономике. Наоборот, они позволяют не забывать о существовании валютных рисков и необходимости их избегать.
Поведенческая курсовая динамика, которая, к примеру, наблюдается сейчас, учитывая ожидания сезонного ослабления гривны, впоследствии исчерпывается. Ведь национальная валюта все равно необходима для ведения хозяйственной деятельности и уплаты налогов.
Текущие курсовые колебания являются приемлемыми. Они вполне укладываются в пределы, которые наблюдались после стабилизации экономики в 2016- 2017 годах. Также они вполне сопоставимыми с другими странами, которые уже долгое время применяют плавающий обменный курс и успешно развиваются.
* По состоянию на 03.08.2018
Источник: НБУ, сайты центральных банков
Как НБУ будет защищать стабильность гривны.
Многочисленные валютные кризисы в Украине показали, что попытки избавиться курсовых колебаний – проигрышная политика. Национальный банк реализует другую стратегию, которая способна обеспечить стабильность гривны в долгосрочной перспективе – снижение и стабилизация инфляции на уровне 5% в год. Это является залогом обеспечения безопасности доходов и сбережений от инфляционного обесценивания.
На это и направлена логика его действий, в частности на валютном рынке.
Во-первых, НБУ применяет для снижения инфляции свой основной инструмент – учетную ставку. С октября 2017 НБУ повышал ее уже пять раз – до 17,5%. Политика "дорогой гривны" демонстрирует свои результаты – в июне показатель инфляции снизился ниже 10% в годовом измерении, постепенно приближаясь к задекларированной цели. НБУ отмечал готовность повышать учетную ставку и в дальнейшем в случае появления угроз для снижения инфляции.
Такая политика позволяет в частности сохранять привлекательность гривны в качестве средства сбережения, несмотря на курсовые колебания.
Если рассмотреть условный доход от инвестирования тысячи грн в различные валюты два года назад (на депозит или в наличных), вывод о преимуществах гривневого депозита достаточно очевиден.
Двухлетний доход (03.08.2016 – 03.08.2018) от инвестирования 1000 грн в различные валюты, грн
Во-вторых, Нацбанк присутствовал на валютном рынке для сглаживания резких колебаний курса. Сейчас, учитывая девальвационные тенденции он осуществляет операции по продаже валюты. Задача НБУ – не зафиксировать курс, создав льготные условия для тех, кто пытается скорее купить валюту, а сгладить пиковые колебания. Значительные девальвационные скачки курса более существенно влияют на ускорение инфляции, чем его постепенное движение, поскольку дестабилизируют ожидания. Это в свою очередь может помешать цели НБУ по снижению инфляции.
Кроме того, Национальный банк последовательно подчеркивает необходимость проведения реформ, предусмотренных программой сотрудничества с МВФ. Их реализация не только позволит получить поддержку МВФ и других официальных кредиторов, а и обеспечит условия для сохранения макроэкономической стабильности, в том числе ценовой. Надеемся, что в скором будущем прогресс в этом вопросе будет достигнут.
