Стоит ли ожидать нового кризиса в Украине
Опасения подобного рода в стране, которая за последние 12 лет прошла два серьезных кризиса, понятны. Тем не менее, прежде чем бояться кризиса, желательно понимать, какого именно кризиса мы боимся
Стремительное укрепление национальной валюты в Украине в 2019 году (на почти 15% c 27,68 до 23,68 грн за доллар) оказалось достаточно неожиданным и породило множество дискуссий среди участников рынка. Ключевые из таких дискуссий верны по своей сути: чаще всего обсуждается негативное влияние укрепившегося курса на экспорт (и, соответственно, стимулирование импорта) и падение доходов бюджета из-за удешевления импорта и сокращения промышленного производства. Однако появилась и третья, практически народная тема: ожидание кризиса в какой-то форме.
Ключевые аргументы, которые обычно обсуждаются, следующие:
• Рост курса происходит на притоке иностранных инвестиций в украинский долг, а это не является фундаментальной причиной для роста. Такое уже было в 2008 году, когда курс сжался, как пружина и мы все хорошо помним, чем это закончилось: инвесторы начали быстро выходить из страны и обрушили курс
• В экономике вообще все ненормально: промышленность падает, ВВП растет, курс укрепляется, кредитование стоит. Остается только ждать беды
• Уже второй год идут разговоры о грядущем мировом кризисе, ЕС давно в зоне отрицательных ставок. Кризис начнется то ли из-за долгов, то ли из-за торговой войны США с Китаем, но обязательно начнется, и Украину накроет этой волной
Опасения подобного рода в стране, которая за последние 12 лет прошла два серьезных кризиса, более, чем понятны. Тем не менее, прежде, чем бояться кризиса желательно понимать, какого именно кризиса мы боимся.
Проще, вероятно, будет вспомнить два последних кризиса (2008−2009 годов и 2014−2015 годов) с точки зрения их механики и ключевых проблем.
Кризис 2008—2009 года в Украине
Кризис оказался болезненным, однако не таким масштабным, как о нем принято вспоминать. ВВП в 2009 году резко сократился на 15%, но в 2010 году экономика снова вернулась к росту и даже украинские компании проводили IPO в Европе. К сожалению, долларовый эквивалент ВВП в 2008 году (более $180 млрд) не был достигнут и в 2013.
Основные негативные факторы кризиса 2008−2009:
• Страна на протяжении 2005−2008 годов получала существенные вливания в валюте, особенно в банковскую систему. Риски этих вливаний были сильно недооценены инвесторами
• Значительный приток валюты привел сразу к нескольким последствиям: укреплению валюты, существенному росту стоимости активов (например, недвижимости), высокому уровню закредитованности в валюте (особенно населения), необоснованному росту доходов (особенно в финансовом секторе) и раздуванию неликвидного фондового рынка
• Банковская система непрозрачна и нуждается в очистке, банковский контроль слабый
С началом вывода средств из страны осенью 2008 года (в первую очередь — из банковской системы) ситуация моментально развернулась: гривна резко девальвировала (на чем отлично заработали получающие рефинансирование банки), фондовый рынок упал, упала и стоимость активов, а должники остались с валютными кредитами, обслуживать которые стало значительно дороже. Многие высокооплачиваемые специалисты остались без работы.
Безусловно, в первую очередь запомнился контраст того, что было до кризиса и что стало после. К нашему большому счастью, из этого кризиса был сделан важный вывод: нельзя кредитовать население в валюте (и это во многом помогло во время кризиса 2014−2015 годов)
Основные негативные факторы кризиса 2014−2015 годов
Этот кризис был поистине разрушительным для страны и оборачиваясь назад можно сказать, что даже задача выживания в тех экономических условиях на фоне военных действий была крайне амбициозной.
Достаточно подробно механизм возникновения описан здесь, но если кратко, то:
• Украина находилась на пороге кризиса уже в 2013 году: экономика остановилась, уровень долгов был высоким и уровень валютных резервов существенно сократился.
• Кредиты от кого-либо (ЕС или России) были жизненно необходимы власти, чтобы дойти до выборов 2015 года.
• Уровень государственного управления находился на крайне низком уровне: централизация и масштабная коррупция, искусственное поддержание стабильного курса национальной валюты любой ценой, эмиссионное финансирование бюджета. Все это продолжало существовать, пока были возможны внешние заимствования
• Банковская система по-прежнему непрозрачна, нуждается в очистке, банковский контроль слабый (это также сыграет важную роль в кризисе)
Отток денег из страны начинается еще до бегства Януковича, и усиливается после его бегства. Аннексия Крыма и начало военных действий на Донбассе не дают привлекать средства на внешних рынках, а резервы НБУ быстро тают вплоть до критической отметки ниже $6 млрд. Все это сопровождается интенсивной девальвацией, на пике которой благодаря спекуляциям отдельных банков курс опускается ниже 40 грн за доллар в марте 2015 году, чтобы вернуться к 25−28 грн за доллар немного позднее. Происходит жесткая очистка банковской системы.
Будущий украинский кризис?
Помянув незлым тихим словом два прошлых кризиса, будет неплохо вспомнить не то, что у нас есть, а то, чего у нас теперь нет:
1. У нас нет того непрозрачного банковского рынка, который был в 2008 и 2014 году. Сейчас банковская система выглядит вполне стабильной и контролируемой
2. У нас нет высокого внутреннего уровня закредитованности, особенно населения и особенно в валюте
3. У нас нет фондового рынка. Это плохо, но можно не опасаться, что инвесторы начнут резко продавать ценные бумаги, убегая с рынка. Можно возразить, что ОВГЗ, в которые вложили уже более $4 млрд, тоже бумаги, но в отсутствие рынка их пока некому продавать, поэтому с высокой долей вероятности инвесторы будут ожидать их погашения 2−5 лет (и погашаться все эти $4 млрд будут не сразу)
4. У нас нет эмиссионного финансирования бюджета, когда НБУ де-факто обеспечивает выкуп ОВГЗ за счет рефинансирования государственных банков, раздувая инфляцию и создавая давление на валютный курс
5. Мы все еще не очень сильно завязаны на внешние финансовые рынки. Размещения еврооблигаций пока в основном рефинансируют старые займы, плюс потенциально продолжится работа с МВФ
Вместо этого у нас есть стабильный рост экономики, небольшой, но достаточный, чтобы обратить на него внимание. Есть достаточно низкая инфляция. Есть пока высокие кредитные ставки, которые уже снижаются и дают возможность предположить, что в обозримом будущем внутреннее кредитование будет восстанавливаться.
